จากราคาที่อยู่อาศัยที่สูงขึ้นอย่างต่อเนื่องในกรุงเทพฯ และปริมณฑลทำให้เกิดความกังวลเกี่ยวกับภาวะฟองสบู่ในตลาดอสังหาฯ ทั้งนี้ อีไอซีพบว่า ปัจจัยสำคัญที่ส่งผลให้ราคาปรับตัวสูงขึ้นเป็นผลมาจากราคาที่ดินที่ขยายตัวอย่างต่อเนื่องในช่วงที่ผ่านมา ต่างจากตลาดที่เคยร้อนแรงของสิงคโปร์และจีนที่เกิดจากการเก็งกำไรของนักลงทุน ซึ่งภาครัฐของทั้งสองประเทศได้ออกมาตรการเพื่อชะลอการเก็งกำไรดังกล่าว

อีไอซีมองว่าภาวะฟองสบู่อสังหาฯ ในกรุงเทพฯ และปริมณฑล ยังไม่น่าห่วง อย่างไรก็ตามผู้ประกอบการควรคำนึงถึงความสามารถในการซื้อที่อยู่อาศัยของผู้ซื้อที่ลดลง โดยเฉพาะกลุ่มผู้ที่มีรายได้ปานกลางถึงล่าง จากรายได้ที่ขยายตัวช้า

ราคาที่อยู่อาศัยในกรุงเทพฯ และปริมณฑลที่สูงขึ้นอย่างต่อเนื่อง ทำให้เกิดความกังวลว่าอาจจะเกิดปัญหาฟองสบู่จากการเก็งกำไร จากข้อมูลของธนาคารแห่งประเทศไทยพบว่าราคาที่อยู่อาศัยในกรุงเทพฯ และปริมณฑลขยายตัวอย่างต่อเนื่องนับตั้งแต่ปี 2013 จนถึงเดือนตุลาคมปี 2016 โดยราคาของบ้านเดี่ยวและทาวน์เฮ้าส์เพิ่มขึ้น 8% และ 15% ตามลำดับ และมีหน่วยเหลือขายเพียงเล็กน้อย ประกอบกับการก่อสร้างบ้านแนวราบยังมีการแบ่งเฟสพัฒนา จึงไม่น่ากังวลมากนัก ต่างจากคอนโดมิเนียมที่ราคาโตถึง 31% และมีหน่วยเหลือขายเพิ่มขึ้นถึง 34% เป็น 68,874 หน่วย (รูปที่ 1) ทำให้เกิดความกังวลเกี่ยวกับการปรับราคาที่อยู่อาศัยที่ซื้อเพื่ออยู่อาศัยจริงนั้นว่ามีปริมาณมากน้อยเพียงใด อีไอซีจึงนำกรณีของสิงคโปร์และจีนมาศึกษาเกี่ยวกับสัญญาณของฟองสบู่ว่ามีความเป็นได้มากน้อยเพียงใด

สิงคโปร์เคยมีความกังวลเกี่ยวกับราคาที่สูงขึ้นถึง 23% ส่งผลให้ต้องมีมาตรการภาครัฐควบคุมทั้งด้านอุปสงค์และอุปทานจนราคาปรับตัวลดลง ซึ่งราคาที่อยู่อาศัยในสิงคโปร์ขยายตัวตั้งแต่ปี 2010 ถึง 2013 เป็นผลมาจากการลดอัตราดอกเบี้ยเพื่อสินเชื่อที่อยู่อาศัยที่เริ่มลดลงตั้งแต่ปี 2010 จนต่ำกว่าอัตราดอกเบี้ยกู้ยืมปกติ ทำให้ต้นทุนการซื้อที่อยู่อาศัยในสิงคโปร์ดึงดูดอุปสงค์จากทั้งภายในและนอกประเทศ ส่งผลให้ตลาดที่อยู่อาศัยขยายตัวอย่างมากและรวดเร็ว ภาครัฐจึงต้องใช้มาตรการเพื่อเข้าควบคุมการซื้อขายอสังหาฯ ที่อาจเกิดจากการเก็งกำไรในช่วงที่ต้นทุนการซื้อที่อยู่อาศัยอยู่ในระดับต่ำ โดยตัวอย่างของมาตรการที่ใช้เพื่อควบคุมด้านอุปสงค์ โดยเฉพาะการซื้อที่อยู่อาศัยหลังที่สองเป็นต้นไป ซึ่งจะมีความรุนแรงมากขึ้น ได้แก่ การเพิ่มสัดส่วนของจำนวนเงินที่กู้ยืมต่อมูลค่าของสินทรัพย์ที่ซื้อ (Loan-to-Value Ratio) การเพิ่มอากรแสตมป์ที่ผู้ซื้อต้องจ่ายเพิ่ม (Additional Buyer’s Stamp Duty) และการลดสัดส่วนของหนี้สินทั้งหมดต่อรายได้ (Total Debt Servicing Ratio) ขณะที่ด้านอุปทานก็มีมาตรการออกมาควบคุมเช่นกัน ได้แก่ การเพิ่มอากรแสตมป์ที่ผู้ขายต้องรับผิดชอบ (Sellers’ Stamp Duty) เพื่อควบคุมการขายต่อเพื่อทำกำไรที่ในท้ายที่สุดอาจจะนำไปสู่ภาวะฟองสบู่ รวมไปทั้งการเข้าควบคุมผู้ประกอบการต่างชาติที่พัฒนาโครงการที่อยู่อาศัยในสิงคโปร์ โดยผู้ประกอบการจะต้องสร้างโครงการให้แล้วเสร็จภายใน 5 ปี และต้องขายให้หมดภายใน 2 ปีหลังโครงการก่อสร้างแล้วเสร็จ ไม่เช่นนั้นจะต้องเสียค่าธรรมเนียมตามหน่วยเหลือขายในอัตราก้าวหน้า ซึ่งถือเป็นมาตรการสำคัญที่ช่วยควบคุมปริมาณของหน่วยเปิดใหม่ที่กำลังจะเข้ามาในตลาดได้ดี ทั้งนี้ การใช้มาตรการต่างๆ ของสิงคโปร์ถือว่ามีประสิทธิภาพมากจากหน่วยเปิดใหม่และการเก็งกำไรที่เริ่มลดลงโดยราคาที่อยู่อาศัยได้ปรับลดลงประมาณ 8% ในปัจจุบัน (รูปที่ 2)

ขณะที่จีนกำลังเผชิญปัญหาฟองสบู่ที่ขยายตัวอย่างต่อเนื่อง ทำให้ภาครัฐตัดสินใจใช้นโยบายควบคุมเฉพาะพื้นที่มากขึ้น ซึ่งจะช่วยชะลอภาวะฟองสบู่ได้ในระยะสั้นถึงกลาง ตลาดที่อยู่อาศัยในจีนก็มีปัจจัยกระตุ้นหลักจากอัตราดอกเบี้ยสำหรับสินเชื่อเพื่อที่อยู่อาศัยเช่นกัน โดยลดลงเป็น 4.5% ในปัจจุบัน จากเดิม 7.0% ในกลางปี 2014 นอกจากนี้ ภาครัฐยังใช้นโยบายกระตุ้นตลาดโดยลดสัดส่วนเงินดาวน์เพื่อใช้ตลาดอสังหาฯ เป็นหนึ่งเครื่องมือกระตุ้นการเติบโตของเศรษฐกิจโดยรวม ซึ่งสิ่งที่น่าจับตามองของจีนอยู่ที่ราคาที่พุ่งสูงนั้นกระจุกอยู่ในเมืองหลักที่เป็นศูนย์กลางเศรษฐกิจ (tier-1 cities) อย่างเช่น เซี่ยงไฮ้ ปักกิ่ง กวางตุ้ง และเทียนจิน (รูปที่ 3) ขณะที่เมืองรองกลับเผชิญปัญหาในทางตรงกันข้าม คือ มีหน่วยเหลือขายที่ค่อนข้างสูง การเติบโตของราคาเป็นบวกเล็กน้อยหรือบางเมืองมีทิศทางการเติบโตของราคาที่ลดลง

โดยในปี 2016 ภาครัฐออกมาตรการที่ใช้เจาะจงเฉพาะพื้นที่ โดยมีการออกมาตรการควบคุมการซื้อขายให้เข้มงวดเพื่อชะลอความร้อนแรงของราคาในเมืองใหญ่ เช่น การเพิ่มจำนวนเงินดาวน์ขั้นต่ำรวมถึงการควบคุมการถือครองบ้านหลังที่สองเป็นต้นไป ในขณะที่เร่งระบายหน่วยเหลือขายในเมืองรองด้วยการควบคุมการพัฒนาที่ดินเพื่อลดการเพิ่มของอุปทาน เป็นต้น จากมาตรการดังกล่าวส่งผลให้ราคาที่อยู่อาศัยในเมืองหลักอื่นๆ ปรับตัวเพิ่มขึ้นในอัตราที่ช้าลง มีเพียงปักกิ่งที่ราคายังเติบโตอย่างต่อเนื่อง ซึ่งถือเป็นสัญญาณที่ดีในการช่วยชะลอความกังวลเกี่ยวกับภาวะฟองสบู่ในระยะสั้นได้ระดับหนึ่ง นอกจากนี้ อีกประเด็นที่ยังต้องจับตาคือ การที่ผู้ประกอบการพัฒนาที่อยู่อาศัยหันมาออกพันธบัตรในการระดมทุนในตลาดเงินมากขึ้น โดยมีมูลค่าของการระดมทุนของภาคอสังหาฯ สูงถึง 40% ของการระดมทุนในภาคธุรกิจทั้งหมด เนื่องจากมีต้นทุนต่ำ

ทั้งนี้ ผลของมาตรการการควบคุมการซื้อขายที่เข้มงวดข้างต้นอาจทำให้ผู้ประกอบการประสบปัญหายอดขายลดลง รวมถึงการลดราคาที่อยู่อาศัยอาจเพิ่มความเสี่ยงต่อการผิดชำระหนี้และนำไปสู่ปัญหาฟองสบู่แตกได้อีกทางหนึ่ง โดยรายงาน Global Financial Stability Report ของ IMF ประมาณการว่าสัดส่วนอัตราหนี้สินในภาคธุรกิจของจีนที่มีสูงถึง 165% ของ GDP ส่วนใหญ่อยู่ภาคอสังหาฯ (31%) และหนี้เสี่ยง (debt-at-risk)  ในภาคอสังหาฯ อยู่ที่ประมาณ 25% ของหนี้เสี่ยงทั้งระบบ นอกจากนี้ การซื้อที่อยู่อาศัยของคนจีนในปัจจุบันพึ่งพาสินเชื่อมากกว่าในอดีต โดยสินเชื่อเพื่อที่อยู่อาศัยในไตรมาส 3 ปี 2016 ขยายตัวเป็น 32% ของ GDP ซึ่งสูงกว่าเวลาเดียวกันในปีก่อนหน้าที่มีสัดส่วนเพียง 25% เท่านั้น ดังนั้น ต้นเหตุหลักของความกังวลเกี่ยวกับภาวะฟองสบู่ของจีนที่ขยายขึ้นเรื่อยๆ จะมาจากทั้งหนี้ภาคเอกชนของผู้ประกอบการและสินเชื่อเพื่อที่อยู่อาศัยของผู้ซื้อ

อย่างไรก็ตาม แต่ละประเทศมีโครงสร้างทางเศรษฐกิจและสังคมในรูปแบบแตกต่างกัน ปัจจัยที่มีผลต่อตลาดที่อยู่อาศัยแต่ละประเทศ แม้จะมีความคล้ายคลึงกัน แต่มีรายละเอียดปลีกย่อยที่แตกต่างกันไปด้วย แม้ว่าสิงคโปร์และจีนจะมีความคล้ายคลึงกันในด้านของการใช้ที่ดินเพื่อพัฒนาโครงการที่อยู่อาศัยต่างๆ ซึ่งถูกควบคุมอย่างเข้มงวดโดยภาครัฐ แต่ก็ยังมีความแตกต่างเกี่ยวกับการกำกับใช้นโยบาย กล่าวคือ สิงคโปร์จะใช้มาตรการควบคุมการซื้อขายที่มีความเข้มข้นขึ้น ในขณะที่จีนใช้มาตรการตามภาวะตลาดในแต่ละพื้นที่ อย่างไรก็ดี ตลาดที่อยู่อาศัยไทยมีความคล้ายคลึงกับจีน กล่าวคือ โครงการที่มีราคาสูงมากมักจะอยู่ในเมืองหลัก ประกอบกับอุปสงค์หลักของตลาดจะเป็นคนในประเทศ ซึ่งต่างจากสิงคโปร์ที่มีชาวต่างชาติเข้าไปทำงานเป็นจำนวนมากเมื่อเทียบกับจำนวนประชากรในประเทศ โดยชาวต่างชาติสามารถขอสถานะเป็นผู้พำนักถาวร ซื้อ และครอบครองที่อยู่อาศัยได้อย่างถูกต้องตามกฎหมาย ซึ่งส่วนใหญ่จะเป็นผู้บริหารระดับสูงในบริษัทข้ามชาติและถือได้ว่าเป็นอุปสงค์หลักสำหรับที่อยู่อาศัยระดับบน นอกจากนี้ ในกรณีของไทย ภาครัฐมีการใช้มาตรการกระตุ้นภาคอสังหาฯ ในช่วงหลายปีที่ผ่านมา เพื่อมุ่งเน้นกระตุ้นความต้องการเพื่ออยู่อาศัยจริงในภาวะที่ผู้ซื้อขาดความเชื่อมั่นในเศรษฐกิจ ทั้งนี้ อีไอซีมองว่า ตลาดที่อยู่อาศัยของไทยอยู่ในช่วงเปลี่ยนผ่านของวัฏจักรธุรกิจ มีการเติบโตด้วยอัตราปกติหรือค่อนข้างช้า ต่างจากสิงคโปร์และจีนที่อยู่ในช่วงร้อนแรง ทำให้ต้องมีการกำหนดมาตรการเพื่อชะลอการเก็งกำไรที่อาจนำไปสู่ภาวะเศรษฐกิจที่ขยายตัวเร็วจนเกินไป

ปัจจัยหลักที่ส่งผลให้ราคาที่อยู่อาศัยของไทยปรับตัวสูงขึ้นนั้น มาจากราคาที่ดินที่ขยายตัวอย่างต่อเนื่องในช่วงที่ผ่านมา ซึ่งอาจกระทบต่อความสามารถในการซื้อที่อยู่อาศัยของผู้ซื้อ ราคาที่ดินซึ่งเป็นต้นทุนหลักในการพัฒนาโครงการขยับสูงอย่างรวดเร็วถึง 31% ในปี 2015 เมื่อเทียบกับปี 2013 โดยปัจจัยหลักมาจากโครงการพัฒนาโครงสร้างพื้นฐานขนาดใหญ่ของภาครัฐ อาทิ โครงการรถไฟฟ้าส่วนต่อขยายที่เชื่อมต่อนอกเมืองมากขึ้น การตัดถนนใหม่ หรือการขยายทางด่วน และมอเตอร์เวย์ เป็นต้น ทั้งนี้ ราคาที่ดินที่สูงขึ้นส่งผลให้ราคาที่อยู่อาศัยเปิดใหม่ขยับตัวสูงขึ้นตามลำดับ โดยหากพิจารณาราคาที่อยู่อาศัยเปิดใหม่เฉลี่ยเทียบกับรายได้ต่อปีของผู้ที่อยู่ในกรุงเทพฯ และปริมณฑลพบว่า มีสัดส่วนเป็น 22 เท่า ในปี 2015 สูงขึ้นจาก 16 เท่า ในปี 2013 (รูปที่ 4) รายได้ที่เติบโตไม่ทันกับราคาที่อยู่อาศัยที่สูงขึ้น ซึ่งอาจกระทบต่อความสามารถในการซื้อที่อยู่อาศัยที่น้อยลง

อย่างไรก็ตาม อีไอซียังเชื่อว่า ปัญหาฟองสบู่ในกรุงเทพฯ และปริมณฑล ยังไม่น่าห่วง จากภาวะการเก็งกำไร แต่ผู้ประกอบการยังต้องระวังเรื่องการตั้งราคาโครงการใหม่ ทั้งนี้ ตลาดที่อยู่อาศัยของสิงคโปร์และจีนที่ร้อนแรงนั้นเกิดจากอัตราดอกเบี้ยสินเชื่อเพื่ออยู่อาศัยที่ลดลงอย่างมาก ในขณะที่อัตราดอกเบี้ยของไทยมีการเปลี่ยนแปลงเพียงเล็กน้อยตามนโยบายของธนาคารแห่งประเทศไทยและกลไกตลาด ด้วยปัจจัยดังกล่าวจึงไม่กระตุ้นให้เกิดการเก็งกำไรของนักลงทุนในตลาดที่อยู่อาศัยมากนัก นอกจากนี้ เมื่อพิจารณาถึงหน่วยเหลือขายและหน่วยเปิดใหม่ที่เริ่มเติบโตในอัตราที่ช้าลง สะท้อนให้เห็นถึงสัญญาณของฟองสบู่ที่ชะลอตัวลง อีกทั้งสถาบันการเงินก็ไม่ได้หละหลวมและมีนโยบายการปล่อยสินเชื่อที่ระมัดระวังอย่างสม่ำเสมอ สะท้อนได้จากสินเชื่ออสังหาริมทรัพย์ของธนาคารพาณิชย์ที่เติบโตในอัตราที่ช้าลงตั้งแต่ปี 2013 เป็นต้นมา โดยเติบโตเพียง 3% ในเดือนกันยายนปี 2016 เมื่อเทียบกับปีก่อนหน้า นอกจากนี้ สัดส่วนของสินเชื่อที่ไม่ก่อให้เกิดรายได้ (Non-Performing Loan) คิดเป็น 4.4% ของมูลค่าสินเชื่ออสังหาริมทรัพย์ทั้งหมด ณ สิ้นไตรมาส 3 ปี 2016 เมื่อเทียบกับ 4.6% ในไตรมาส 3 ปี 2013 อย่างไรก็ดี ผู้ประกอบการยังต้องระวังเรื่องการตั้งราคาโครงการใหม่ที่สูงขึ้น เนื่องจากราคาที่ดินในบางพื้นที่ที่ขยายตัวอย่างรวดเร็ว เช่น โครงการที่อยู่อาศัยบริเวณรถไฟฟ้าสายสีม่วงและสีแดง อีกทั้งยังต้องระวังการแข่งขันด้านราคาระหว่างประเภทที่อยู่อาศัยในบริเวณใกล้เคียงที่อาจเพิ่มหน่วยเหลือขายในตลาด เช่น การแข่งขันระหว่างทาวน์เฮ้าส์และคอนโดมิเนียม

อีไอซีมองว่า แม้ปัจจุบันจะยังไม่มีสัญญาณของภาวะฟองสบู่ ซึ่งมาตรการกระตุ้นอสังหาฯ จากภาครัฐอาจจะไม่ใช่ทางออกเดียว แต่การเพิ่มความเชื่อมั่นของผู้บริโภคอาจช่วยกระตุ้นให้ตลาดดำเนินไปตามกลไกมากขึ้น จากมาตรการกระตุ้นอสังหาฯ ของภาครัฐที่ผ่านมา ส่งผลให้ยอดโอนกรรมสิทธิ์นั้นอยู่ในระดับที่สูง สะท้อนให้เห็นว่า ผู้ซื้อยังมีกำลังซื้อ เพียงแต่ยังขาดความเชื่อมั่นต่อภาวะเศรษฐกิจ และรอภาครัฐออกมาตรการกระตุ้น ดังนั้น การเรียกความเชื่อมั่นของผู้ซื้อให้มากขึ้นอาจจะเป็นอีกหนึ่งทางเลือกที่ทำให้ตลาดดำเนินได้อย่างมีประสิทธิภาพ

นอกจากนี้ ผู้ประกอบการควรคำนึงถึงความสามารถในการซื้อที่อยู่อาศัยของผู้ซื้อ โดยเฉพาะกลุ่มผู้ที่มีรายได้ปานกลางถึงล่าง จากรายได้ที่ขยายตัวช้า ประกอบกับภาระหนี้สินที่มีอยู่ค่อนข้างสูง ทำให้ความสามารถในการขอสินเชื่อและซื้อที่อยู่อาศัยของกลุ่มนี้มีค่อนข้างจำกัด ซี่งสะท้อนได้จากสัดส่วนของที่อยู่อาศัยเหลือขายที่มีระดับราคา 1-3 ล้านบาทต่อหน่วยเพิ่มขึ้นเป็น 59% ณ กลางปี 2016 จาก 50% ในสิ้นปี 2013 ของหน่วยเหลือขายในทุกระดับราคา